鸿与宏哪个寓意好(宏图和鸿图的区别)

传统压铸行业龙头，广东鸿图：一体压铸开启成长新征程

（报告出品方/分析师：中信证券 刘海博 李越 李景涛）

公司的主营业务包括压铸业务和内外饰业务。

广东鸿图科技股份有限公司成立于 2000 年 12 月，公司业务主要以压铸件和注塑件生产为主。压铸件业务为公司核心业务，产品主要用于汽车、通讯和机电行业，公司压铸零部件收入规模常年位居业内第一。注塑件业务主要包括汽车外饰件、内饰件及其他塑料件产品。

公司历史沿革。

公司于 2000 年成立，2006 年在深交所上市，公司在 2011 年和 2013 年分别成立子公司广东鸿图南通压铸有限公司和广东鸿图武汉压铸有限公司，进一步开拓了国内市场和海外市场。在 2016 年公司通过控股宝龙汽车，切入专用车整车制造领域；2017 年收购宁波四维尔工业有限公司，进军汽车饰件市场；今年，公司首个国产 6800T 底盘一体化结构件正式下线，2022 年 4 月公司通过公开挂牌转让所持有的广东宝龙汽车有限公司全部 76%的股权，出售亏损的专用车业务，聚焦压铸和注塑件核心主业。

公司股权结构稳定。

公司为广东省科技创业投资有限公司、广东省科技风险投资有限公司、高要市国有资产经营有限公司、高要鸿图工业有限公司等股东共同发起设立的一家国有控股企业；截至 3Q22，广东省科技创业投资有限公司是公司的第一大股东，持股比例为 18.11%。

公司近年营收趋于稳定，归母净利润在 2019 年经历低谷后持续上行。

2022 年前三季度公司实现收营收 48.1 亿元/YoY+10.6%，实现归母净利润 3.6 亿元 YoY+86.1%，2022 年前三季度公司归母净利润已经超过了 2021 年全年。

分业务来看，压铸业务和内外饰业务构成了公司的主营业务，近年来这两大主营业务的营收之和均占到了公司总营收的百分之九十以上；在归母净利润方面，公司 2019 年出现大幅下滑的主要原因系公司对收购宝龙和宁波四维尔两家公司股权形成的商誉计提了约 3 亿元的减值准备所致。

2020 年开始，公司归母净利润持续增长，主要得益于公司加大开拓新能源汽车业务和降本增效措施的逐步落实。

公司近年毛利率有所下滑，费控能力增强。

(1)毛利率：2022 年前三季度公司毛利率为 18.6%/YoY-3.8pcts，公司毛利率有所下滑的主要原因系铝合金、塑料等原材料价格的上涨以及二季度疫情管控措施的影响。下半年以来随着铝价不断下跌，公司未来毛利率有望逐步回升。

(2)费用端：2022 年前三季度公司四费费率为 11.2%/YoY-4.0pcts，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为 3.4%/YoY-2.4pcts、3.8%/YoY-0.4pct、4.4%/YoY-0.2pct、-0.4%/YoY-1.0pct，销售/管理/研发费用率下降的主要原因系收入扩大带来的规模效应，财务费用下降的主要原因系汇兑收益增加。

高压铸造是铝合金材料最高效的成型方法

高压铸造（压铸）是将熔化状态金属在模具内加压冷却成型的精密铸造方法。金属制品主要采用机床铣削、钣金成型焊接、铸造三种工艺生产。其中铸造主要生产内部结构复杂，难以用钣金成型或机床铣削不具有经济性的零件。铸造主要分为砂型铸造和特种铸造两类，压铸属于特种铸造范畴。

压铸全称高压铸造，是一种将金属熔液压入钢制模具内施以高压并冷却成型的一种精密铸造法。压铸适合铸造结构复杂、薄壁、精度要求较高、熔点比钢低的金属零件（铝、锌、铜等）。作为一种几乎无切削的近净成形金属热加工成型技术，其产品具有精密、质轻、美观等诸多优点，广泛应用于汽车、家电、航空、机械等诸多行业。

高压铸造是批量生产铝合金铸件的最高效生产方式。

与采用石英砂做铸造模具的重力铸造相比，高压铸造具有以下优势：

1、模具可以反复利用；2、通过模具内的冷却系统可以实现快速成型并实现连续生产；3、冷却中对熔融金属施加压力保证零件具备更好的应力强度；4、金属模具内部尺寸精确，可做到精密铸造。

压铸虽然高效，但因模具材料均为钢制，因此只能制造熔点比钢低的金属。目前高压铸造行业所使用的基材主要是铝\镁\锌\铜等合金材料，其中铝合金的应用最为广泛。钢材因熔点加高，因此只能采用每次需要破拆石英砂模具的重力铸造，效率较低。与高压铸造相近的是低压铸造，低腰铸造同样采用可循环的钢制模具，但低压铸造压射压力仅在 1~5MPa，远低于高压铸造的 300~600MPa 水平。

低压铸造适合生产壁厚较厚的铸造铝\镁\锌\铜合金等材料的零件，例如汽车轮毂、皮带轮等。虽然低压铸造设备结构简单投资相对较低，但其生产效率和零件强度低于高压铸造，所以在产品适合采用高压铸造且需要大规模批量生产情况下，高压铸造是铝\镁合金等铸件的最高效生产方式。

压铸岛单元包括压铸机、压铸模具和周边配套设备，其中压铸机、压铸模具是压铸生产的核心设备。压铸机就是用于压铸零件生产的机器。

压铸机相对标准化，通过安装不同的压铸模具可实现多种形状压铸零件的生产。当压铸生产时，现将熔融的液态铝合金倒入压铸机的压射机构内，压射机构将铝液推入模具内并加压成型，通过模具内的冷却系统将铝合金零件快速冷却至固态，最后模具打开由机器人取出零件、清理喷涂脱模剂再进行下一个循环生产。

压铸生产温度高、烟气多、噪声大，业内通常采用自动化生产。压铸机周边需要配套熔炼炉、机边炉、取件和清理喷雾机器人、切边设备、机加工机床、检测设备、冷却系统、排气系统等，上述周边设备与压铸机、压铸模具组合在一起的压铸生产单元即为压铸岛。

减重需求促使车身采用铝合金替代钢材，压铸铝件逐渐应用于车身结构件。

受制于压铸机规格，传统压铸生产零部件尺寸通常在 600mm 以内，以汽车零部件、电机外壳、手机机壳、消费品金属件为主。

过去十年间，压铸机最大规格在锁模力 5000 吨以内，主要用于生产商用车变速箱外壳和乘用车发动机缸体。

新能源车普及和燃油车减排趋势使车身结构件铝代钢减重需求日益增加。大众、宝马等德系厂商已逐步在白车身复杂结构处采用压铸铝合金件替代传统钣金焊接件，压铸车身结构件尺寸逐渐增大。

一体铸造技术有望颠覆汽车的制造方式一体压铸工艺是汽车制程中的颠覆性技术，压铸机有望成为汽车制造领域的核心装备。

从上世纪初焊接技术逐步成熟以来，汽车车体制造工艺均以钣金冲压+焊接为主。

上世纪 70 年代以前，汽车车体焊接主要由人工作业完成。上世纪 70 年代数控技术逐步成熟，工业机器人诞生，最早应用于汽车焊接工艺。

过去 50 年间，汽车车身制造工艺始终以钣金冲压+机器人焊接为主。本次特斯拉一体压铸技术有望使汽车车体制造工艺发生重大变革，压铸机有望取代焊接机器人成为造车核心装备。

“一体压铸”简化车身制造工艺流程，整合供应链环节。

一体压铸工艺将取代传统车身结构件的组件冲压和焊接环节，特斯拉称其新一代全压铸底盘可减少 370 个零件，车门和前后两盖结构件也同样可用压铸工艺，零件数量锐减，车体制造流程大幅简化。

同时，整车厂内原先复杂的机器人白车身焊接线也被大幅简化，仅需要将若干车身压铸组件和外覆盖件组装焊接即可。车体制造管理流程和所需人力也相应降低。

车身重量减轻，减少电池装机量，电池降本是钢换铝式车身材料成本增加的 6.6 倍。

特斯拉新一代一体压铸底盘有望降低 10%车重，对应续航里程增加 14%。以普通电动车电 池容量 80kwh 为例，若采用一体压铸车身减重并保持续航里程不变，则电池容量可减少约 10kwh。按照磷酸铁锂电池 pack 成本 800 元/kwh 计算，则可降低成本 8000 元。

一体压铸工艺可大幅减少涂胶工艺环节。

涂胶是传统焊接白车身重要工艺部分，通常由机器人完成涂胶工艺。因点焊使钢板间存在缝隙，传统白车身涂胶主要起到密封防水、增加车体强度、降低钣金件间的摩擦和震动的作用。改为一体压铸车体后，零件面积大幅增加，不再需要繁琐的涂胶环节弥补焊接钣金件间的缝隙，生产流程再次简化。

压铸废品、流道等可再次熔炼，材料利用率超 90%，远高于冲压。

传统冲压-焊接工艺，通常板材利用率仅为 60%~70%，冲压剩余边料只得按废旧金属出售。而改为一体压铸后，因压铸时可反复熔炼，因此废品、压铸流道、边料等废料可返回熔炼炉再次利用。压铸工艺对材料利用率在 90%以上，远高于冲压工艺，再次降低生产商成本。

车身生产车间占地面积减少 30%以上。

相较于 300 多台机器人组成的白车身焊接线，一体压铸工艺采用的压铸岛占地面积更小。特斯拉采用压铸工艺的新工厂占地面积节省35%。同时因生产流程简化，原先由零部件厂供应的组件冲压、组件焊接环节取消，相关场地不再需要，更进一步降低全产业链的用地面积。

一体压铸技术带来行业百倍以上成长空间

铝高压铸造工艺已较多应用于车身结构件。铝合金铸造性能好，被广泛用于结构复杂的零件和壳体，如发动机机体、副车架、白车身和转向节等。

铝压铸件相比铸钢和铸铁件具有密度低、比强度高等诸多优点。在同等排量的发动机中，全铝发动机相比普通发动机能够减轻 20 公斤。

在汽车白车身系统上，一个整体铸造的车身结构件，如铝制减震塔（shock tower）或后纵梁（rear rail）等零部件，能够替代 5-10 个冲压零部件，重量更轻，且节省了焊接成本。

铝压铸结构件成本较高，主要应用于豪华品牌车型。

铝压铸结构件虽然比强度高、生产效率高、集成优势强，但是由于铝合金成本远高于钢，且高压压铸设备价格昂贵，因此小尺寸的铝压铸结构件成本显著高于钢冲压焊接结构件。

当前应用铝压铸结构件的多为 35 万元以上的豪华品牌车型，平均单车价值不到 3000 元。以凯迪拉克 CT6 为例，车身上前减震他、前翼子板支架、扭转盒等零件均采用铝合金高压铸造工艺生产，单车价值约为 2750 元。

压铸车身结构件行业多由乔治费歇尔、麦格纳等外资主导，国内文灿、鸿图等也有配套。

海外高压铸造供应商起步早，因此产品、技术和客户覆盖上普遍领先于国内企业。

从全球来看，高压铸造行业规模较大的供应商有瑞士乔治费歇尔（Georg Fischer）、加拿大卡斯马（Cosma，麦格纳旗下车身事业部）、德国德志（DGS）、日本利优比等。

在压铸车身结构件上，乔治费歇尔、卡斯马和德志等企业具有先发优势，如乔治费歇尔在铝车身结构件真空高压压铸工艺上有超过二十年历史。

麦格纳深耕铝压铸多年，铝压铸相关技术持续领先，2022 年 4 月凭借 Aural 5R 铝合金（即铝压铸金）入围素有汽车界奥斯卡奖之称的 PACE Pilot 创新前瞻奖决赛。国内压铸车身结构件参与者主要有文灿股份、广东鸿图和拓普集团等。

“一体压铸”技术有望快速渗透，车身结构件一体压铸具备百倍成长潜力。

考虑“一体压铸”技术对白车身生产降本带来的显著效应，我们预计全球主机厂有望快速跟进这一技术路线。

据产业调研，我们测算 2022 年一体化压铸件全球市场空间约为 22 亿元；到 2030 年，我们预计全球主机厂将都跟进这一技术趋势，乘用车一体压铸全球渗透率为 30%，在保守情形下，预计一体压铸技术将应用于前后底板、电池盒体、前副车架、电机/电驱外壳等部位，合计单车价值量约 1 万元，对应行业市场空间 2460 亿元，8 年 CAGR 达 80%；中性情况下，预计电池盒盖板、中控台骨架、副车架等部件也将应用一体压铸技术，合计单车价值量约 1.8 万元，对应市场空间 3739 亿元，8 年 CAGR 达 90%；乐观情况下，预计 A/B/C 柱侧围、车顶及座椅骨架也将采用一体压铸技术，合计单车价值量约 2.5 万元，对应市场空间为 4477 亿元，8 年 CAGR 达 94%。

公司聚焦铝压铸&内外饰双业务板块。经过多年的发展，公司已经从一开始单一的汽车零部件业务发展成了四大板块业务——压铸板块、内外饰板块、投资板块和专用车板块。

今年一季度，公司公告挂牌转让专用车板块广东宝龙汽车的股权，出售亏损的专用车业务， 聚焦铝压铸和内外饰双业务板块。公司 4 月 19 日发布公告，该交易已经完成过户。

近年来，公司铝压铸和内外饰两大板块业务整体营收规模占到了总营收的 90%以上，其中，公司压铸业务占比在 60%左右，内外饰业务占比在 30%左右。

铝压铸业务：公司是国内压铸零部件行业龙头

公司致力于精密铝合金压铸件的设计和生产制造，产品主要用于汽车、通讯和机电行业。

(1)汽车类：公司产品主要用于汽车发动机、变速箱配件的缸盖罩、油底壳、变速器壳体、离合器壳体、齿轮室以及新能源汽车动力系统和车身结构件的电池箱壳体、减震塔、副车架等；

(2)通讯设备类：公司产品主要用于通讯基站发射机的箱体、散热器、盖板等；在通讯类产品方面，公司建立了通讯件的管理体系和质量体系，并顺利通过了华为一级供应商的资格认证；

(3)机电类：公司主要生产各类电机零部件。

一体化结构件的生产制造具有较高的技术壁垒，公司技术积累雄厚。

结构件主要分底盘和车身两类，一体化车身和底盘对高强度高韧性铝合金材料的性能要求非常高，公司几年前已经开始在做相关的技术储备，目前已研发出三种具有自主知识产权的高强度高韧性压铸铝合金材料，无需进行热处理即可达到结构件的力学性能要求。

另外，由于免热处理材料对后续的加工工艺有很大的影响，公司还为生产出来的铸件配套了相应的连接技术，公司拥有自主研发的铆接、摩接和铰接等技术，相关技术处于国内领先、国际先进水平。

在压铸制造工艺方面，随着多年的技术积累和沉淀，公司拥有独立的经验数据库，并且已经掌握了高真空压铸、模温控制等核心技术，目前已取得了国内最多的自主专利。

公司拥有免热处理材料多项专利，材料研发水平在零部件企业中优势明显。

公司在免热处理材料研发方面也已取得一定的成效，目前拥有多款免热处理材料多项专利，其中免热处理铝合金材料已获得国家授权发明专利（专利号 ZL201510830880.X，授权公告号CN105316542B），性能和使用成本处于领先水平，并已应用于一体化产品开发试制。

未来公司将持续推进自主研发的高性能免热处理材料在车身结构件产品的应用与推广。公司免热处理材料研发水平在压铸零部件企业中布局最早，积淀最深，优势明显，强化了公司在 一体压铸领域的竞争力。

公司成功试制一体压铸后桥结构件，验证了公司在一体压铸领域技术水平。

公司于 2022 年 1 月采用 6800 吨超大型压铸机成功试制了超大型一体化铝合金后地板压铸结构件产品，标志公司已具备一体压铸超大型结构件的制造能力。

同时，广东鸿图与力劲集团、广州市型腔模具制造有限公司及广东鸿劲金属铝业有限公司共同就 12000T（吨）超级智能压铸单元开发项目开展合作，目前 12000T 设备正处于设计开发阶段，用于动力电池托盘产品试制，该技术处于全球领先水平。

公司客户以国内外一线整车厂为主，客户质地优秀。

经过多年的积累，公司拥有了非常丰富的客户资源，客户全面覆盖日系、欧系、美系、华系等传统优质汽车制造企业，以及华为、中兴等大型通信设备厂商。

目前公司正在积极开拓新能源汽车市场并加快产品的转型升级，成功开发了小鹏汽车、广汽埃安、宁德时代、蔚来汽车等多家新客户结构件及底盘安全件产品。

公司收到小鹏汽车超大型压铸结构件的定点，一体压铸实现实质性突破。

2022 年 6 月，公司收到小鹏汽车的定点开发通知，小鹏汽车决定选择公司作为某车型一体化结构件产品的供应商。此次收到“造车新势力”小鹏汽车的定点，是公司在一体压铸领域的重大突破，得到国内一线整机客户的订单，进一步标志公司在一体化压铸超大型结构件和免热处理铝合金材料多年的研发投入和布局初步得到市场的认可，为公司后续获得更多整车厂 一体压铸结构件订单打下坚实基础。

内外饰业务：收购四维尔丸井全部股权，稳固发展注塑件业务

公司通过收购宁波四维尔 100%股权布局内外饰业务。宁波四维尔工业有限责任公司位于中国浙江省慈溪市，自 1984 年创建以来，专业从事汽车标牌、散热器格栅以及空调出风口等内外饰的生产和销售，具备与主机厂同步设计开发能力，产品适用于燃油汽车、混动汽车、新能源汽车等。

目前公司的汽车标牌和散热器格栅在国内乘用车市场处于行业领先地位，是福特、通用、菲亚特-克莱斯勒、奔驰、大众、本田、日产、丰田、吉利等国内外知名汽车厂商的一级配套供应商。未来公司将继续提升对现有主要客户的销售管理，积极开拓标牌、字牌、格栅、出风口及装饰条等传统内外饰产品，大力拓展外饰大件产品，努力扩大国内汽车内外饰件的市场占有率，增强华北、华中地区的业务开拓力度；同时，加强内外饰业务北美、欧洲和日本等海外市场的开拓和维护，并积极开拓主动进气格栅、智能出风口、发光标、轻量化尾喉等新四化产品，2022 年力争实现新品承接。

公司收购四维尔丸井 50%股权。

今年 3 月 1 日，公司公告已经完成了收购四维尔丸井 50%股权的过户及相关工商变更登记手续，宁波四维尔支付了相关交易价款后，股权收购事项已完成交割，由于四维尔丸井为宁波四维尔的控股子公司，在此次收购完成之后，四维尔丸井便成为了公司的二级全资子公司。本次股权收购是为了进一步推进和实现公司内外饰业务发展战略，提升公司的盈利能力和综合竞争力，维持对四维尔丸井的实际控制权。

公司加强研发技术创新，持续提升核心竞争力

公司重视研发投入，注重产学研合作。

公司与清华大学、上海交通大学、华南理工大学、重庆大学、广州有色金属研究院、苏州有色金属研究院等高等院校与科研机构签订了合作协议，建立了产学研合作关系、引进企业科技特派员等方式开展科技创新工作，实现优势互补。

公司具备强大的技术研发自主保障能力，截至 2021 年，公司压铸和内外饰板块累计获得授权专利 403 项（压铸板块 232 项，内外饰板块 171 项），主导制修订标准 19 项，其中国家标准 6 项、行业标准 4 项、团标 1 项、地方标准 2 项。

免热处理铝合金材料、一体化压铸成型、高真空压铸，高光注塑、多彩电镀等多项核心技术处于国内领先或国际先进水平，整体技术研发能力居国内同类企业领先地位。

1. 国内新能源车销量低于预期的风险：公司正在积极开拓新能源汽车市场并加快产品的转型升级，未来如果国内新能源车市场销量低于预期，有可能对公司的业务拓展造成一定不利影响。

2. 局部新冠疫情反复对公司生产和供应链扰动的风险：如果局部新冠疫情反复程度超预期，有可能对公司生产和供应链造成一定程度的扰动。

3. 小鹏一体压铸项目订单后续车型销量不及预期：公司收到小鹏汽车超大型压铸结构件的定点，未来有可能存在小鹏一体压铸项目订单后续车型销量不及预期的风险，进而有可能对公司在一体压铸领域的拓展产生一定不利影响。

4. 公司在超大型一体压铸业务方面良率低于预期，影响毛利率的风险：未来如果公司在超大型一体压铸业务方面良率不及预期，有可能对公司毛利率产生一定不利影响。

5. 行业竞争加剧，导致公司毛利率下降的风险：未来如果行业竞争加剧，将可能对公司毛利率产生一定不利影响。

6. 压铸技术核心人员及核心技术流失的风险：未来公司有可能存在压铸技术核心人员及核心技术流失，进而对公司生产经营产生一定不利影响。

7. 铝合金价格大幅上涨、海运运费上涨影响公司毛利率的风险：未来如果铝合金价格大幅上涨，或海运运费出现大幅度涨价，将对公司毛利率产生一定不利影响。

8. 国际贸易政策及汇率大幅波动的风险：未来有可能因为国际贸易政策和汇率大幅波动，进而对公司生产经营产生一定不利影响。

关键假设

1. 考虑到 2021 年公司战略布局一体压铸业务，未来一体压铸业务成长空间广阔；公司为国内压铸零部件龙头企业，其他业务收入未来亦会稳步增长，我们预计 2022/23/24 年公司铸件制造业板块、注塑制造业板块、一体压铸板块、其他业务板块收入增速分别为 15%/14%/13%、15%/13%/13%、-/-/150%、10%/10%/10%。

2. 未来原材料价格有望下跌，公司毛利率有望企稳回升，我们预计 2022/23/24 年公司铸件制造业板块、注塑制造业板块、一体压铸板块、其他业务板块毛利率分别为 18.5%/20%/21%、21%/22%/22%、-/23%/23%、31%/32%/32%。

3. 由于收入扩大带来的规模效应，我们预计 2022/23/24 年公司销售、管理、研发费用率分别为 3.0%/2.9%/2.8%、3.4%/3.3%/3.2%、4.3%/4.2%/4.1%。

盈利预测

从收入规模上看公司是国内压铸零部件龙头企业，2021 年公司战略布局一体压铸业务，采购多台超大型压铸机，并获得小鹏一体压铸结构件定点，我们看好公司在一体压铸的长期成长性。

我们预测公司 2022/23/24 年归母净利润为 4.4/5.3/6.8 亿元。我们利用 PE 和 PB 两种估值法对公司进行估值，我们选择文灿股份、旭升集团、爱柯迪、拓普集团为可比公司，可比公司跟公司一样均从事汽车零部件研发和制造业务，2023 年可比公司 Wind 一致预期平均估值水平为 26x PE(文灿股份为 PE26.7x，旭升集团为 PE25.1x，爱柯迪为 PE22.0x，拓普集团为 PE28.7x)、4.9x PB (文灿股份 PB5.5x、旭升集团 PB4.6x、爱柯迪 PB3.3x、拓普集团 PB6.2x)。

考虑公司属于具备一定成长性的汽车零部件制造企业，采用PE 估值法更为合理，我们给予公司 2023 年归母净利润 26x PE 估值水平，对应 138 亿元目标市值，对应目标价 26 元。

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转债市场标的之我见——第二十六期 宏图转债（航天宏图浅析）

免责声明：本文仅为个人对于本期上市公司标的看法与检索内容，不做投资建议

每支转债的“一生”都有其独特的一面，每位投资者也同样具有选择与拒绝的点，本系列主要为个人对于转债投资的喜爱开启，仅从个人浅显能力出发去看一家公司，自然会有错误之处，还请大家多多指教、分享、交流

本期我们来聊聊宏图转债

宏图转债当前价格145.311，正股航天宏图，发行规模10.09亿，当前余额10.09亿，规模相对偏大，宏图转债自2022年12月底上市，上市后走势还算不错，期间最高价格达到过149.4元，现阶段据我个人观察更多围绕134-144的价格区间内来回徘徊，最近隐隐有突破之意

宏图转债对应正股现价100.45，当前转股价88.62，强赎价115.21，下修触发价75.33，回售触发价62.03（回售起始：2026-11-28）当前溢价率为28.2%，航天宏图目前的每股净资产为14.5661（下修不受该项数值限制），正股目前总市值186.5亿，流通市值186.5亿

个人对于宏图转债的看法相对乐观，现阶段价格配置的个人主观评分为65分，整体谨慎乐观，宏图转债或者说航天宏图有很多值得关注的点，同时也会有部分“瑕疵点”

还是那句话，市场最终给予宏图转债当前的价格自然也有其合理的原因以及我所看不到的内核，接下来简单聊聊我对于航天宏图以及宏图转债的看法

其实之前3月1日是有发文聊过航天宏图的，当时的想法本来是想开一个新的栏目看每天的投资者关系活动记录表来挖掘企业信息的，奈何一个人确实精力有限，工作比较忙一直没顾上，后来也就不了了之了，当时第一次关注到宏图转债这个标的，印象里市场还出了个昙花一现的概念——时空大数据，随后我在调研中看到了宏图转债在这方面的布局，只是感慨三件事：

1、宏图转债这个盘子是真的大，来了风也不一定能刮起来

2、宏图转债正股明显是机构票，到转债这里可以走出比较亮眼的走势吗？

3、好家伙又是卫星又是航测的，看着还挺高端的（当时官网还有发射倒计时，并且当日的投资者关系活动记录表也提到了这个问题）

后来默默加了个自选，毕竟盘子比较大，我就买了3手设定好2%的网格空间，就很少关注了

直到后来有一天，投友给我说“你上次聊的航天宏图的卫星还有不到一星期就发射了，你说发射当天会不会再涨涨啊”

我那一瞬间突然又想起了航天宏图，打开软件之后发现价格其实变化不大，反而溢价率增加了，明显转债被市场又赋予了一层溢价率，而我网格的账户甚至还经历了两次买卖

至于投友的问题，我也没能回答上来，毕竟我不清楚这个发射对航天宏图来讲有多大的意义，后来发射当天我去看了看走势其实也没有很大的变化，但它确实引起了我的关注，因为调研的机构和频率相对以往标的实在是太强了

为了研究航天宏图，我把上市后15页以上较完善的研报都下载了一下，大部分集中在上市的2019年，涉及的证券公司还是比较多的，共15篇

其它零零散散3-5页的跟踪性质研报我估计得有70多篇

而投资者关系活动记录表自2021年7月之后就每个月都有固定调研了，我印象里是在2020年的2月，调研机构达到一个高峰，差不多那次有近百家机构

机构票的影子开始显现了哈！我们再来看看2022年的半年报信息：

打眼一看其实公募基金的身影主要是南方和易方达，感觉还不是很明显，无所谓，基金软件会出手，我们通过选股来看基金

航天宏图持仓占比超5%的主要涉及三家基金公司的共12支基金，基本上就是相应的三家的三组基金经理或基金经理组合，有一说一我打开看了一下各自管理的情况，易方达信息行业精选股票相对来讲历史表现还算可以，基金经理任职时间最长，其它两家的产品和基金经理表现差强人意

有意思的是排名前二的南方领航优选混合系列直接把航天宏图买成了第一持仓，当然，其实这俩基金的规模也不是很大，所以没在年报及半年报中出现

结合航天宏图科创板的门槛以及航天宏图的股价，都不是一般散户可以参与到的标的，我觉得这本就已经是机构票的代表性特色了，同时航天宏图的业务也同样是机构所认可的国家支持方向，接下来我给大家一块聊聊航天宏图这家公司的业务情况

本期我们换一下了解一家公司的风格，请大家跟着我的步伐，咱们从公司的招股说明书出发，期间穿插公司的投资者关系活动记录表、研报以及年报信息等，去挖掘一下公司的买入价值以及顾虑点

从官网简介情况来看航天宏图算是国内领先的遥感和北斗导航卫星应用服务商，这里在不了解的情况下会存在一定的误解，包括我一开始去研究它的时候也很疑惑，心想卫星服务不是更多涉及的是通信或者说广播吗，为什么这种业务没提呢

我们细看公司招股说明书（P123）就可以了解到，还是卫星应用类别有所区别，三大应用：遥感、导航以及通信，公司主要还是在前两者，通信方面我认为公司虽然没有明确表明涉及，但从发展趋势来看，未来的卫星应用将会更加聚合完善一些

我们以招股说明书以及2021年的年报内容再来看一下公司的主要产品及服务情况

公司产品主要分为三大类：自有软件销售、系统设计开发以及数据分析应用服务

整体的毛利率来看我认为还是比较不错的，特别是公司自有软件毛利率高达95%+，公司自主研发的这款遥感图像处理基础软件平台 PIE于 2017年还入选中央国家机关软件协议供货清单，是遥感类唯一入选的产品

这里本也就涉及到公司国产替代的一个重要点，目前国内遥感应用基础软件平台展开竞争的主要产品包括美国Harris公司的ENVI、美国ESRI公司的ArcGIS以及加拿大PCI公司的PCI Geomatica、美国Google公司的Google Earth Engine等

上述软件平台在国产替代的大背景下，部分功能是无法完全释放的，而同时航天宏图PIE的销售价格几乎占据了绝对的优势，起码相当于占据了后续业务的基础，毕竟航天宏图的系统设计开发和数据分析应用服务从一定意义上讲算是以此进行衔接服务的

而公司的PIE软件平台到现在已经革新到了6.0版本，我们回顾一下每一期版本的特色也可以感受到软件功能或者说这个行业的技术发展

最新的PIE 6.0版本开始体现云端+AI的功能性，涉及到相关数据的服务，在当前数字经济的主线背景下，肯定会有云化的布局

在我个人调研来看，公司应该是为了适应国内外市场选择了两条线，即国内依托于华为云，国外依托于微软云

这两样基础都具备极强的云端能力，华为不用多说了，当下热门的OpenAI之前本就接受了微软10亿美元的投资，双方表示将合作替Azure云端平台服务开发人工智能技术，我认为这也算是公司在AI相关领域赋能时一个相对优势，这在浙商证券的相关行业研报中也有明确提出

而且公司并非当下AI热点时段才选择进入的，自公司招股说明书到每年的年报内容在研项目阐述，都点明了这方面的布局

而且在最新的互动问答中，董秘可以说是紧跟热点了

接入百度文心一言大模型！

2022年5月成为华为昇腾AI合作伙伴！

不过这条线感觉市场其实没怎么细挖呢，甚至没有证券软件将对应概念加到航天宏图里

这里其实软件平台就已经区分了前文聊到的相关卫星应用，PIE主要对应的是卫星遥感，PIE-Map对应的就是卫星导航，这一点其实官网在产品中心中很明确地进行了区分

至于两个大方向我就不多阐述了，毕竟是门外汉大几率会说错，我只放软件的作用或者说应用领域，大家感兴趣的可以直接去看公司的招股说明书(P92-93)

聊完基础的软件我们再来看另外两个相对占比比较大的业务：系统设计开发和数据分析应用服务

从产业链角度去看的话，系统设计开发属于中游领域，数据分析应用服务偏向于下游应用端，我们先看看系统设计开发

系统设计开发主要氛围三方面，大方向其实还是以卫星应用的角度来的

遥感方面应用的行业相对还是比较多的，涉及自然资源、生态环境、应急管理、气象、海洋、水利以及农业，下沉到用途上就更加全面了，所对应的市场需求我认为匹配率还是比较高且全面的

卫星导航方面主要以北斗为主行业应用为主，但比较侧重的会体现军事化的应用，航天宏图其实近几年在军用领域的开拓感觉算是战略方向了，在聊到企业回款问题的时候，除了相关政府客户外，就是军方客户了

其实军事方面的应用在各大研报中其实提到了很多次，主要针对的还是美国在俄乌战争中提供的相关卫星遥感技术，可以精准定位战场军队的位置，以浙商证券相关内容来看，精度可以高达0.31m

这种战略意义较大的技术，上面肯定是会有相关政策进行刺激与激励的，而航天宏图同样在该技术领域之中，起码从政策角度来看大方向是没有任何问题了，而且航天宏图在3月30日发射的相关卫星功能特点本就涵盖了这项技术，甚至分辨率要高于现在国内平均水平的0.5m

而非军事化应用方面，更多的还是提供北斗导航时频信息相关服务

下游的数据分析应用服务方面将服务或者说技术应用做得更加细化，对于相关信息有了技术对应需求的匹配式改进

从这里我们可以参考一下招股说明书以及公司2019-2021年的年报信息发现，数据分析应用服务的营收占比从9.31%增长到了48.08%，这个数据的增加我认为是多方面的：

1、公司客户拓展所带来的增加结果

2、公司在中游系统设计开发领域的渗透度不断提高带来了衍生的下游应用端增收明显

3、基础PIE软件平台的不断推广以及通过产学研等方式培养种子用户的使用习惯促成品牌认可度

前两条其实都还算好理解联系，第三条还是通过产学研合作情况以及后续的调研中体现的，带大家感受一下

一方面与多家院校共同成立研究中心积累大学人才；另一方面进校进行相关校园活动培训，甚至都把软件做成教程写到教材里了，公司自己都说为产品推广和应用提供雄厚的土壤和基础了

除去上述推广，公司在B站还经常更新视频，算是紧跟年轻人的潮流了

当然，有点扯远了，上述基本上就是航天宏图的产品大体情况，看到这里我觉得你大几率是懵圈的，因为一方面我讲得太笼统了；另一方面以门外汉的角度去阐述一个行业或者一家公司大几率是不能概括全面的，肯定会有错误和遗漏

问题不大，接下来我们以闲聊的方式，来看看航天宏图的亮点以及缺点

首先其实在研究它的时候，我最开始看到它们公司在应用行业的描述中加到了金融，我当时整个就是一懵圈的，毕竟无论是卫星遥感还是卫星导航，牵扯到金融这个体系，真就不知道该咋联合了，后来我跟投友聊天的时候，投友给了我灵感，金融方面的应用极有可能是类似于资产评估之类的，但这个资产评估并非字面意思，而是类似于调研公司的手段

你没看错，就是手段，手段就是用卫星遥感的不同载具展开

之前辉山乳业涉嫌财务造假的时候，知名做空中国企业的机构——浑水，写了47页的做空报告，其中就提到为了考察农场情况，甚至派出了无人机取证

当年为了查獐子岛，甚至使用了27万条定位信息

以上就是我能联想到的卫星应用在金融行业的应用，我觉得应该也算是匹配吧，无人机业务航天宏图有，北斗导航也同样是航天宏图的第二大应用，如果有朋友直到比较准确的应用方式，欢迎给我补充纠正

聊到无人机，我觉得公司之前其实对于无人机的阐述在初期是比较少的，但是在2022年的5月份的机构调研中5个问题里4个都在聊无人机

公司在那个时候数字经济还没有很成为主线的情况下，就已经阐述了公司产品或者说业务在数字经济发展洪流下的布局

其实卫星应用领域还有一个跟政策相关的点，那就是一带一路，而且公司大概率是有布局的，一方面招股说明书（P112）中有做相关的阐述；另一方面在公司2021年年报（P25）中同样布局了海上丝绸之路国家的技术应用领域

有朋友可能问，一带一路国家需要相关卫星应用服务吗，市场大约有多少还专门拿项目来做研究？

别急，浙商证券相关研报都给大家调研好了，虽说这只是一个大体的设想与数字，但需求市场肯定是非常广阔的

有朋友这时可能又会有疑问，这个市场有这么大吗，国内咋没感觉出来呢？

这点我觉得我应该是有点发言权的，我现在主要就是给企业做相关资质认证服务的，我们公司有一个小组每年专做测绘类行业，大部分还是比较基础层的应用，里面养活的公司甚至有准备上市的，卫星应用领域我们觉得市场没那么大还是要看看全球的比例

以公司招股说明书（P124）介绍来看，卫星应用业务和卫星制造业务的比例全球数值为9:1，我国为3:1，市场完全没有释放开，这个数据并不局限于公司上市那一年，后续2019-2023年仍旧有不少券商的研报提到过这个比例带来的广阔市场

当然，公司并没有局限于国内以及一带一路国家，早在2020年就已经在香港成立国际子公司，并以此为连接点开拓海外业务了

聊完市场情况，至于细化的应用领域除了公司相对比较主要发展的领域，我觉得还有两个大方向是会在未来给公司提供政策+业绩双驱动的方向

这两个方向就是农业和新能源领域

农业我觉得都不用多说了，数字农业或者智慧农业航天宏图都算是有技术上的支持，连马云回国后都聊到未来将专注于农业技术的研究，而这本身也是国家政策的一个主导方向，公司在具备该技术的前提下无论是相关项目的落地还是客户的积累，都是没什么问题的

新能源方向公司自2019年年报（P24）就有相关项目去对接了海上风电的评估，在2021年9月份的机构调研中已经明确了研发进度

公司在新能源的布局应该是分为两步走，一方面所服务的是相关新能源行业的资源评估业务；另一方面根据国家的双碳政策同样也有相关的部门去做对接政府的业务

所以说单就市场需求方面，航天宏图可以开发的空间还有很大，别忘了我们前文还提到过未来整合卫星应用，达到一种“三位一体”的业务形式其实航天宏图也在做

有朋友说卫星通信也没见它表现出来啊，那是必然，但其实这个地方是两方面的原因

一是应用方式相对来说偏侧面，或者说作用意义不同，直接就是个没听过的概念——空中交通管理，而在未来卫星数量增加的情况下，这个概念我认为一定会被大力挖掘出来

二就很直接了，涉及保密，根据互动回答的意思来看，一句话：我们有技术应用，没问题，只不过可能是根据相关规定来看，保密

综上所述，航天宏图的业务本来就具备极大的想象空间和广阔的市场需求，这点其实在航天宏图自上市以来一直增长的营收可以感受得到

看到这里，我觉得有读者可能会觉得航天宏图真是个不错的标的，加大力度，买！

等等哈，我知道你很急，但是你先别急，它还有缺点我没说呢，接下来我盘点一下我看到的航天宏图让我迟疑出手的地方：

问题一、正股门槛高，转债有缺陷

航天宏图属于科创板，基础门槛高，而且股价百元，参与的最低门槛都已经是1万元左右了，对于投资金额不大的朋友不友好

我们再来看看转债，我是3月初写完文章后隔天就参与了进去，这篇文章我从周一开始写，因为平时比较忙，所以这写到周五了打开网格的账户发现宏图转债已经找不到了，毕竟从137-147这段路我初始就3手，卖干净其实带来的收益没有那么给力，但一顿火锅钱还是有了，正好济南近几天降温，下班买了点羊肉卷回家，算是犒劳了自己一下，现在写文章肚子还撑

哈哈有点扯远了，我们刻舟求剑从3月1日我文章的数据的转债137.992对标19.2%的溢价率，正股102.59，到了现在的145.311对标28.2%的溢价率，正股100.45

正股股价下降了2%左右，但是转债相对又被市场赋予了9%的溢价率，对于10亿+盘子的标的来说，我认为相对正常，但这也仅仅是以我的看法和风险承受能力来进行评估的，我认为它好，那没问题，这个溢价率我觉得市场给得相对贴切，我们打开正股的走势图看看，其实还挺美的

而在市场给予额外溢价率之后，我们以这个新的价格平台再去看的时候，它的风险和未来的溢价率情况能否再继续按照我们的预期来，就成了一个不确定性，我个人的话倾向于跌到144开网格买，不做投资建议哈，仅为个人操作

问题二、现金流疑问

现金流这个问题困扰航天宏图很久了，我从2019年看调研记录表到2023年至少得被相关调研机构提问过不下15次现金流的问题，而造成这个问题的原因很简单，就是公司客户大部分为G端客户，B端客户以及C端客户开发相对偏弱，至于G端客户占多少，来，看公司怎么说的

上图问2021年9月的机构调研记录，G端客户的占比差不多是9成！因为涉及到回款的各种问题，公司也被投资者问过很多次该如何解决，造成现金流回款较难的原因主要有那么几个：

1、公司所对接的G端项目很有可能只是整个项目的其中一环，需要等到整个项目结束之后再进行结算

2、部分G端订单受资金紧张的缘故也会有延缓

3、特种订单涉及到相关改革会有延误的情况

4、在多地设立研究院进行未来业务的部署与铺垫，对现金流造成了影响

而公司计划改变的方式如下：

1、针对回款较难的情况，随着公司议价能力的提升会在首付款方面要求甲方增加比例

2、针对多地研究院的部署情况，公司引进了华为的管理方式进行相应的管理

3、至于特种订单的话其实已经完成改革了，后续回款应该会有所改善

4、不断下沉到B端客户以及C端客户的应用

简单来看感觉有点偏制式的意思，这个事情还是得拿事实说话，等2022年年报彻底出来的时候可以给大家追踪再对比一下现金流的情况

不过聊到企业下沉到B端和C端，我实打实调研了一下C端，我们先看公司在C端的布局方式

C端的APP叫做宏图实景APP，该软件目前用户群体应该主要是以宏图自己的员工以及C端布局城市的相关博主，整体功能我认为分为三大块

第一块是以短视频的形式介绍当地旅游景观特色，季节性景色分享为主，应该是对应上文公司提到未来布局社交做准备

第二块就是以公司自有的VR/AR技术进行类似于科教或者未来也可能衍生出来的线上旅游方式

第三块的话主要还是卫星导航功能，上图就是以我家位置定位，比例尺同为50m的效果图，左图为宏图实景，右图为高德地图，但说实话细腻程度我的评价是不如高德，大家可以自己感受一下

巧的是这一点在之前的调研过程中也有投资人问到过，公司的大体意思，所谓术业有专攻，应用领域不同，但最后还是吹了一下宏图实景的优势

聊到APP这里的VR/AR，可能还有朋友会问，公司还布局这个？没错，在APP方面以该项技术赋能线上旅游与科教，这个在公司官网就可以直接体验

进去后会打开另外一个界面，通过元宇宙的方式进入航天宏图大楼，并有专门的虚拟人介绍公司业务及相关技术应用

当然，公司在该技术领域的应用肯定不局限于此，主要还是对接军事化的模拟训练、模拟训练以及模拟训练

问题三，这个没法说，大家去某乎搜一下航天宏图，就知道为什么会对买入航天宏图产生迟疑了

最后我们聊聊发射的卫星吧

其实说实话单从公司业务发展来看，肯定是长期利好的，但从我们股票或者转债投资来看，这份利好有可能已经兑现了，毕竟2019年就已经开始渗透到上游及中游应用联系

根据国家发改委下达的函进行统计，政府已经立项并计划未来发射的民用遥感卫星数量是 34 颗，目前公司已参与了其中 33 颗卫星的地面应用系统设计工作，占比 97.1%！

公司本就与上游有极为紧密的关系，本次发射一方面填补了国内的技术空白，另一方面肯定对公司中下游业务有数据获取成本的绝对优势，甚至可以额外创收

每个标的肯定好坏点都有，就看咱们怎么去衡量了，激进且看好者现在正常买入，略保守且看好者可能如我一样144浅仓开启网格，更为保守的可能暂时放弃这个标的了

宏图转债（航天宏图）浅析至此，希望对大家有所帮助，如文中有错误的地方还请大家评论区批评指教，我的进步，源于广大智慧的指导，小刘必洗耳恭听！

书山有路勤为径，学海无涯苦作舟，本期分享结束，我们下期见！

宏图大展前程远 《张迁碑》书法集字春联